Momentum positif mais passages exposés à court terme

Dans l'ensemble, les résultats d'entreprises pour le 3^ème trimestre sont bien orientés et s'avèrent en moyenne supérieurs aux anticipations.

Sur le plan macroéconomique, les indicateurs d'activité le sont également, avec notamment une deuxième hausse consécutive des PMI composites en zone euro, à 53,70 points contre 52,60 sur le mois précédent.

Enfin, la confirmation de la notation « Investment Grade » de la dette du Portugal par l'agence Canadienne DBRS, qui était d'une grande importance car il conditionnait le maintien de son éligibilité au programme de rachat d'actifs par la BCE, participe à ce momentum positif pour la valorisation des marchés financiers.

Cependant, ces éléments appréciables ne doivent pas occulter la suite du calendrier de fin d'année qui comporte des facteurs de risque élevés.

D'ailleurs, certaines analyses graphiques ont observé sur les courbes respectives d'évolutions de l'indice large des actions américaines (l'indice S&P 500) un parallèle troublant avec l'année 1987. Année qui avait été marquée par le fameux krach du lundi noir du 19 octobre.

Dans l'environnement complexe de notre époque, il nous a paru utile de nous pencher sur les éventuelles similitudes et divergences entre ces 2 périodes et de vous faire part de notre lecture.

L'année 1987 avait été précédée d'un contre choc pétrolier au cours duquel le prix du baril avait chuté de moitié. Au mois d'Août, Wall Street atteignait un record historique, à l'issue d'une forte hausse de l'ordre de 44%.

Ce sont là 2 points communs, avec cependant un bémol pour le second puisque sur l'année en cours, si le marché américain a également atteint de nouveaux records au mois d'Août, il ne progresse sur l'année que de 4,86% à ce jour.

Auparavant, ce marché a marqué une pause en 2015 avec un gain symbolique de 1,4%, mais après une progression continue depuis 2009 qui s'était notamment accélérée en 2013 (+26,7%) et 2014 (+29,5%).

La toile de fond économique actuelle diffère nettement. La période qui précédait la rupture de 1987 avait été marquée par une dépréciation continue du dollar, de près de 50%. Cette évolution avait amplifié la phase d'expansion économique aux Etats-Unis (et par reflet du marché des actions) alors en surchauffe et entrainé une poussée inflationniste.

Ces tensions avaient alors provoqué une hausse des taux d'intérêt du marché obligataire, progressant de 40% en l'espace de neuf mois.

Les déclencheurs du krach furent les suivants : un déficit commercial américain plus important que prévu, un relèvement des taux en Allemagne (impactant plus encore le dollar) mais aussi et surtout, l'éclatement d'une bulle spéculative sur les actions.

Le contexte actuel aux Etats-Unis est différent à bien des égards, avec une hausse du dollar depuis 2 ans ainsi qu'une croissance modérée et jusqu'à présent non inflationniste. Ce dernier point est cependant en train d'évoluer avec une progression des salaires qui s'élève à 2,7% sur un an et la fin des effets déflationnistes du contre choc pétrolier. Confortée par les derniers indicateurs économiques, la Réserve Fédérale Américaine (FED) a clarifié ses intentions de passer à l'acte en décembre prochain. Les marchés s'attendent donc maintenant à une hausse de ses taux directeurs d'un quart de point. Pour autant, ils n'anticipent par la suite qu'un rythme très modéré de hausses sur 2017. Les taux à long terme ne sont d'ailleurs remontés que légèrement.

Bien que le marché des actions n'ait évolué que de façon modéré ces 2 dernières années et qu'il bénéficie actuellement d'un momentum positif lié aux premières publications favorables des résultats du troisième trimestre et peut-être aussi à la baisse de la prime du risque politique « Trump », sa valorisation très élevée le rend vulnérable à tout changement brusque de paramètre(s), sur les taux à long terme ou sur les perspectives de marges des entreprises.

Plus encore, les marchés obligataires, déformés à la hausse par les plans massifs de relance monétaire, sont très vulnérables à un changement de tendance sur les taux d'intérêt.

Or, d'ici la fin de l'année, les nombreux jalons au programme, qu'ils soient politiques ou économiques, sont autant de déclencheurs potentiels de ruptures de tendances.

Tout d'abord, les élections présidentielles et simultanément de la chambre des représentants (Congrès) du 08 novembre aux Etats-Unis constituent un évènement majeur. Si la probabilité d'une victoire du candidat Trump est faible, elle dépend encore de la mobilisation respective des électeurs de chaque camp. L'orientation très protectionniste de ce dernier est de nature à provoquer une hausse des taux plus prononcée que ne l'anticipent les marchés à ce jour qui misent sur une victoire d'Hillary Clinton.

Suivront la réunion de l'OPEP fin novembre qui doit formaliser les accords visant à contrôler l'offre, puis le référendum constitutionnel en Italie le 4 décembre et enfin les comités de la BCE le 08 décembre et surtout de la FED le 14 décembre.

Face à ces étapes cruciales et au constat d'une forte asymétrie, avec d'un côté un potentiel de progression qui nous semble modeste, du moins à court terme, et de l'autre un risque élevé, nous conservons notre approche prudente en maintenant sur cette fin d'année une faible exposition aux marchés d'actions.

Achevé de rédiger le 26 octobre 2016